1.E公司是一家民营医药企业，专门从事药品的研发、生产和销售。公司自主研发并申请发明专利的BJ注射液自上市后销量快速增长，目前生产已达到满负荷状态。E公司正在研究是否扩充BJ注射液的生产能力，有关资料如下：
BJ 注射液目前的生产能力为400万支／年。E公司经过市场分析认为，BJ注射液具有广阔的市场空间，拟将其生产能力提高到l 200万支／年。由于公司目前没有可用的厂房和土地用来增加新的生产线，只能拆除当前生产线，新建一条生产能力为1 200万支／年的生产线。
当 前的BJ注射液生产线于2009年年初投产使用，现已使用2年半，目前的变现价值为l l27万元。生产线的原值为l 800万元，税法规定的折旧年限为10年，残值率为5%，按照直线法计提折旧。公司建造该条生产线时计划使用l0年，项目结束时的变现价值预计为115万 元。
新建生产线的预计支出为5 000万元，税法规定的折旧年限为10年，残值率为5%，按照直线法计提折旧。新生产线计划使用7年，项目结束时的变现价值预计为1 200万元。
BJ 注射液目前的年销售量为400万支，销售价格为每支l0元，单位变动成本为每支6元，每年的固定付现成本为l00万元。扩建完成后，第l年的销量预计为 700万支，第2年的销量预计为1 000万支，第3年的销量预计为l 200万支，以后每年稳定在1 200万支。由于产品质量稳定、市场需求巨大，扩产不会对产品的销售价格、单位变动成本产生影响。扩产后，每年的固定付现成本将增加到220万元。
项目扩建需用半年时间，停产期间预计减少200万支BJ注射液的生产和销售，固定付现成本照常发生。生产BJ注射液需要的营运资本随销售额的变化而变化，预计为销售额的l0%。
扩建项目预计能在201 1年年末完成并投入使用。为商化计算，假设扩建项目的初始现金流量均发生在201 1年年末（零时点），营业现金流量均发生在以后各年年末，垫支的营运资本在各年年初投入，在项目结束时全部收回。
E公司目前的资本结构（负债／权益）为1／1，税前债务成本为9%，口权益为l.5，
当前市场的无风险报酬率为6.25%，权益市场的平均风险溢价为6%。公司拟采用目前的资本结构为扩建项目筹资，税前债务成本仍维持9%不变。
E公司适用的企业所得税税率为25%。
要求：
（1）计算公司当前的加权平均资本成本。公司能否使用当前的加权平均资本成本作为扩建项目的折现率?请说明原因。
（2）计算扩建项目的初始现金流量（零时点的增量现金净流量）、第l年至第7年的增量现金净流量、扩建项目的净现值（计算过程和结果填入答题卷中给定的表格中），判断扩建项目是否可行并说明原因。
（3）计算扩建项目的静态回收期、。如果类似项目的静态回收期通常为3年，E公司是否应当采纳该扩建项目?请说明原因。
答案：
（1）权益资本成本＝6.25%＋1.5×6%＝15.25%
加权平均资本成本＝9%×（1－25%）×1/2＋15.25%×1/2＝11%
由于项目的风险与企业当前资产的平均风险相同，公司继续采用相同的资本结构为新项目筹资，所以，可以使用当前的加权平均资本成本作为扩建项目的折现率。
（2）旧生产线的年折旧额＝1800×（1－5%）/10＝171（万元）
目前旧生产线的折余价值＝1800－171×2.5＝1372.5（万元）
目前变现净损失抵税＝（1372.5－1127）×25%＝61.375（万元）
旧生产线变现净流量＝1127＋61.375＝1188.375（万元）
扩建期间减少的税后收入＝200×10×（1－25%）＝1500（万元）
减少的税后变动成本＝200×6×（1－25%）＝900（万元）
减少的折旧抵税＝171×0.5×25%＝21.375（万元）
第1年初增加的营运资本投资＝（700－400）×10×10%＝300（万元）
扩建项目的初始现金流量＝-5000＋1188.375-1500＋900-21.375-300＝-4733（万元）
新生产线的年折旧额＝5000×（1－5%）/10＝475（万元）
每年增加的折旧抵税＝（475－171）×25%＝76（万元）
第2年初的营运资本投资＝（1000－700）×10×10%＝300（万元）
第3年初的营运资本投资＝（1200－1000）×10×10%＝200（万元）
第7年末收回的营运资本投资＝300＋300＋200＝800（万元）
每年增加的固定付现成本＝220－100＝120（万元）
继续使用旧生产线第7年末的变现净流量＝115－（115－1800×5%）×25%＝108.75（万元）
新生产线第7年末的折余价值＝5000－475×7＝1675（万元）
新生产线第7年末的变现净损失抵税＝（1675－1200）×25%＝118.75（万元）
新生产线第7年末的变现净流量＝1200＋118.75＝1318.75（万元）
第7年末的增量变现净流量＝1318.75－108.75＝1210（万元）
第1年末的增量现金流量
＝（700－400）×（10－6）×（1－25%）－120×（1－25%）＋76－300
＝586（万元）
第2年末的增量现金流量
＝（1000－400）×（10－6）×（1－25%）－120×（1－25%）＋76－200
＝1586（万元）
第3－6年末的增量现金流量
＝（1200－400）×（10－6）×（1－25%）－120×（1－25%）＋76
＝2386（万元）
第7年末的增量现金流量
＝2386＋800＋1210
＝4396（万元）
扩建项目的净现值
＝586×（P/F，11%，1）＋1586×（P/F，11%，2）＋2386×（P/A，11%，4）×（P/F，11%，2）＋4396×（P/F，11%，7）－4733
＝586×0.9009＋1586×0.8116＋2386×3.1024×0.8116＋4396×0.4817－4733
＝5207.41（万元）
由于扩建项目的净现值大于0，因此，扩建项目可行。
（3）扩建项目的静态回收期＝3＋（4733－586－1586-2386）/2386＝3.07（年）
由于类似项目的静态回收期通常为3年小于扩建项目的静态回收期3.07年，所以，仅从静态回收期看，E公司不应当采纳该扩建项目。
2.F公司是一家经营电子产品的上市公司。公司目前发行在外的普通股为l0 000万股，每股价格为10元，没有负债。公司现在急需筹集资金16 000万元，用于投资液晶显示屏项目，有如下四个备选筹资方案：
方案一：以目前股本10 000万股为基数，每10股配2股，配股价格为8元／股。
方案二：按照目前市价公开增发股票l 600万股。
方案三：发行l0年期的公司债券，债券面值为每份1 000元，票面利率为9%，每年年末付息一次，到期还本，发行价格拟定为950元／份。目前等风险普通债券的市场利率为10%。
方 案四：按面值发行10年期的附认股权证债券，债券面值为每份l 000元，票面利率为9%，每年年末付息一次，到期还本。每份债券附送20张认股权证，认股权证只能在第5年末行权，行权时每张认股权证可按l5元的价格 购买l股普通股。公司未来仅靠利润留存提供增长资金，不打算增发或回购股票，也不打算增加新的债务筹资，项目投资后公司总价值年增长率预计为l2%。目前 等风险普通债券的市场利率为l0%。
假设上述各方案的发行费用均可忽略不计。
要求：
（1）如果要使方案一可行，企业应在盈利持续性、现金股利分配水平和拟配售股份数量方面 满足什么条件?假设该方案可行并且所有股东均参与配股，计算配股除权价格及每份配股权价值。
（2）如果要使方案二可行，企业应在净资产收益率方面满足什么条件?应遵循的公开增发新股的定价原则是什么?
（3）如果要使方案三可行，企业应在净资产、累计债券余额和利息支付能力方面满足什么条件?计算每份债券价值，判断拟定的债券发行价格是否合理并说明原因。
（4）根据方案四，计算每张认股权证价值、第5年末行权前股价；假设认股权证持有人均在第5年末行权，计算第5年末行权后股价、该附认股权证债券的税前资本成本，判断方案四是否可行并说明原因。
答案：
（1）F公司需要满足：
1.盈利持续性方面：最近3个年度连续盈利；
2.现金股利分配方面：
最近3年以现金方式累计分配的利润不少于最近3年实现的年均可分配利润的30%；
3.拟配售股份数量方面：拟配售股份数量不超过本次配售股份前股本总额的30%。
配股除权价格＝（10000×10＋8×10000×0.2）/（10000＋10000×0.2）＝9.67（元/股）
每份配股权价值＝（9.67－8）/5＝0.33（元）
（2）在净资产收益率方面，F公司需要符合最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%。公开增发新股的发行价格应不低于公告招股意向书前20个交易日公司股票均价或前1个交易日的均价。
（3）F公司需要满足：
1.净资产方面：股份有限公司的净资产不低于人民币3000万元，有限责任公司的净资产不低于人民币6000万元；
2.累计债券余额方面：累计债券余额不超过公司净资产的40%；
3.利息支付能力方面：最近3年平均可分配利润足以支付公司债券1年的利息。
债券价值＝1000×9%×（P/A，10%，10）＋1000×（P/F，10%，10）＝90×6.1446＋1000×0.3855＝938.51（元）
拟定发行价格高于每份债券价值，投资人投资该债券获得的报酬率小于等风险普通债券利率，因此拟定发行价格不合理。
（4）每张认股权证价值＝（1000－938.51）/20＝3.07（元）
第5年末行权前数据：
公司总价值＝（10000×10＋16000）×（F/P，12%，5）＝204426.8（万元）
每张债券价值＝1000×9%×（P/A，10%，5）＋1000×（P/F，10%，5）＝962.07（元）
债务总价值＝962.07×16＝15393.12（万元）
权益价值＝204426.8－15393.12＝189033.68（万元）
股价＝189033.68/10000＝18.90（元/股）
第5年末行权后数据：
公司总价值＝204426.8＋16×20×15＝209226.8（万元）
权益价值＝209226.8－15393.12＝193833.68（万元）
股价＝193833.68/（10000＋20×16）＝18.78（元/股）
1000＝1000×9%×（P/A，i，10）＋1000×（P/F，i，10）＋20×（18.78－15）×（P/F，i，5）
当i＝10%，
1000×9%×（P/A，10%，10）＋1000×（P/F，10%，10）＋75.6×（P/F，10%，5）＝985.45
当i＝9%，
1000×9%×（P/A，9%，10）＋1000×（P/F，9%，10）＋75.6×（P/F，9%，5）
＝1000＋75.6×0.6499＝1049.13
税前资本成本＝9%＋（1049.13－1000）/（1049.13－985.45）×1%＝9.77%
由于附认股权证债券的税前资本成本9.77%小于等风险普通债券的市场利率10%，因此方案四不可行。
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