2008年中级会计职称财务管理讲义第2章

三、系统风险及其衡量
系统风险，又被称为市场风险或不可分散风险，是影响所有资产的、不能通过资产组合来消除的风险。这部分风险是由那些影响整个市场的风险因素所引起的。这些因素包括宏观经济形势的变动、国家经济政策的变化、税制改革、企业会计准则改革世界能源状况、政治因素等。
单项资产或资产组合受系统风险影响的程度可以通过β系数来衡量
（一）单项资产的β系数

（二）市场组合及其风险的概念
市场组合，是指由市场上所有资产组成的组合。它的收益率就是市场平均收益率，实务中通常用股票价格指数的收益率来代替。而市场组合的方差则代表了市场整体的风险。由于包含了所有的资产，因此市场组合中的非系统风险已经被消除，所以市场组合的风险就是市场风险。
（三）资产组合的β系数

例题：在下列各项中，能够影响特定投资组合β系数的有（）。（2006年）
A．该组合中所有单项资产在组合中所占比重
B．该组合中所有单项资产各自的β系数
C．市场投资组合的无风险收益率
D．该组合的无风险收益率
[答案]AB
[解析]投资组合的β系数受到单项资产的β系数和各种资产在投资组合中所占的比重两个因素的影响。

第三节证券市场理论
一、风险与收益的一般关系
在证券市场上，通常情况下，风险与收益是对等的，风险程度越大，风险收益率就越高。因此，对于每项资产来说，所要求的必要收益率可以用以下的模式来度量：
必要收益率＝无风险收益率＋风险收益率
无风险收益率通常用短期国债的收益率来近似的替代，所以，关键是确定风险收益率。
风险收益率可以表述为风险价值系数（B）与标准离差率（Ｖ）的乘积。即：

二、资本资产定价模型
（一）资本资产定价模型（CAＰＭ）
1.资本资产定价模型的基本原理
资本资产定价模型的主要内容是分析风险收益率的决定因素和度量方法，其核心关系式为：

2.证券市场线（ＳＭＬ）

证券市场线对任何公司、任何资产都是适用的。只要将该公司或资产的β系数代入到直线方程中，就能得到该公司或资产的必要收益率。
（1）资本资产定价模型，或者说是证券市场线，不仅适用于单个股票、单项资产，而且也适用于投资组合，如果将公式中的β系数用投资组合的β系数替换，那么公式表示的必要收益率就是投资组合的必要收益率。
（2）公式里所反映的风险收益率不是全部的风险收益率，仅指系统风险收益率（市场风险收益率），只有系统风险才有资格要求补偿，企业的特有风险是得不到补偿的。
（3）证券市场线表示的是必要收益率和系统性风险（或者是和β系数）之间的一种线性关系。

无风险收益率决定了证券市场线的截距，当无风险收益率变大而其他条件不变时，证券市场线会整体向上平移。
资本资产定价模型认为，证券市场线是一条市场均衡线，市场在均衡的状态下，所有资产的预期收益都应该落在这条线上，也就是说在均衡状态下每项资产的预期收益率应该等于其必要收益率，其大小由证券市场线的核心公式来决定。（新增内容）
在资本资产定价模型的理论框架下，假设市场是均衡的，则资本资产定价模型还可以描述为：预期收益率=必要收益率
请大家自己看一下教材41页至44页的【例2－10】，【例2－11】，【例2－12】，【例2－13】
见教材44页【例2－14】（该题是2003年的注册会计师考题，请听语音）
例题：
1、一项资产组合的必要收益率为20%，如果无风险收益率为10%，市场风险收益率为20%，那么该项资产组合的β系数为（）。
A．1B．1.5C．0.5D．2
[答案]A
[解析]由20%=10%+β（20%-10%）可求出β=1
2、根据资本资产定价模型，一项投资组合的风险收益率（）。
A．与组合中个别品种的β系数有关
B．与国库券利率有关
C．与组合的加权平均的β系数有关
D．与投资者的投资金额有关
[答案]ABC
[解析]本题考核的是风险收益率的影响因素。根据风险收益率公式：E（Rp）＝βp（Rm－Rf）可以看出，投资组合风险收益率受到市场组合的平均收益率、无风险收益率（国库券利息可以看作无风险收益率）和投资组合的β系数三个因素的影响，投资组合β系数又是各个资产的β系数与其权数的加权平均，所以风险收益率与个别资产的β系数有关；而与投资人的投资金额无关。
3、某公司拟进行股票投资，计划购买A、B、C三种股票，并分别设计了甲乙两种投资组合。
已知三种股票的β系数分别为1.5、1.0和0.5，它们在甲种投资组合下的投资比重为50%、30%和20%；乙种投资组合的风险收益率为3.4%。同期市场上所有股票的平均收益率为12%，无风险收益率为8%。
要求：
（1）根据A、B、C股票的β系数，分别评价这三种股票相对于市场投资组合而言的投资风险大小。
（2）按照资本资产定价模型计算A股票的必要收益率。
（3）计算甲种投资组合的β系数和风险收益率。
（4）计算乙种投资组合的β系数和必要收益率。
（5）比较甲乙两种投资组合的β系数，评价它们的投资风险大小。（2005年）
[答案]
（1）A股票的β系数为1.5，B股票的β系数为1.0，C股票的β系数为0.5，所以A股票相对于市场投资组合的投资风险大于B股票，B股票相对于市场投资组合的投资风险大于C股票。
（2）A股票的必要收益率＝8％＋1.5×（12％－8％）＝14％
（3）甲种投资组合的β系数＝1.5×50％＋1.0×30％＋0.5×20％＝1.15
甲种投资组合的风险收益率＝1.15×（12％－8％）＝4.6％
（4）乙种投资组合的β系数＝3.4％/（12％－8％）＝0.85
乙种投资组合的必要收益率＝8％＋3.4％＝11.4％
（5）甲种投资组合的β系数大于乙种投资组合的β系数，说明甲的投资风险大于乙的投资风险。
4、已知：现行国库券的利率为5%，证券市场组合平均收益率为15%，市场上A、B、C、D四种股票的β系数分别为0.91、1.17、1.8和0.52；B、C、D股票的必要收益率分别为16.7%、23%和10.2%。
要求：
（1）采用资本资产定价模型计算A股票的必要收益率。
（2）计算B股票价值，为拟投资该股票的投资者做出是否投资的决策，并说明理由。假定B股票当前每股市价为15元，最近一期发放的每股股利为2.2元，预计年股利增长率为4%。
（3）计算A、B、C投资组合的β系数和必要收益率。假定投资者购买A、B、C三种股票的比例为1：3：6。
（4）已知按3：5：2的比例购买A、B、D三种股票，所形成的A、B、D投资组合的β系数为0.96，该组合的必要收益率为14.6%；如果不考虑风险大小，请在A、B、C和A、B、D两种投资组合中做出投资决策，并说明理由。（2007年计算题）
参考答案：
（1）A股票必要收益率＝5%＋0.91×（15%－5%）＝14.1%
（2）B股票价值＝2.2×（1＋4％）/（16.7％－4％）＝18.02（元）
因为股票的价值18.02高于股票的市价15，所以可以投资B股票。
（3）投资组合中A股票的投资比例＝1/（1＋3＋6）＝10％
投资组合中B股票的投资比例＝3/（1＋3＋6）＝30％
投资组合中C股票的投资比例＝6/（1＋3＋6）＝60％
投资组合的β系数＝0.91×10%＋1.17×30%＋1.8×60%＝1.52
投资组合的必要收益率＝5%＋1.52×（15%－5%）＝20.2%
（4）本题中资本资产定价模型成立，所以预期收益率等于按照资本资产定价模型计算的必要收益率，即A、B、C投资组合的预期收益率大于A、B、D投资组合的预期收益率，所以如果不考虑风险大小，应选择A、B、C投资组合。
5、证券市场线反映了个别资产或投资组合（　）与其所承担的系统风险β系数之间的线性关系。
A．风险收益率
B．无风险收益率
C．通货膨胀率
D．预期收益率
[答案]D
[解析]本题考核的是证券市场线含义。证券市场线能够清晰地反映个别资产或投资组合的预期收益率与其所承担的系统风险β系数之间的线性关系。
6、下列说法中正确的有（）。
A．R=Rf+β（Rm-Rf）所代表的直线就是证券市场线
B．（Rm-Rf）称为市场风险溢价
C．如果风险厌恶程度高，那么（Rm-Rf）就大
D．在这个证劵市场线中，横轴是（Rm-Rf），纵轴是必要收益率R
[答案]ABC
[解析]证券市场线就是R=Rf+β（Rm-Rf）所代表的直线，其中（Rm-Rf）称为市场风险溢价，注意证券市场线就是的横轴是β，其斜率是（Rm-Rf），如果风险厌恶程度高，那么（Rm-Rf）就大
7、证券市场线反映股票的必要收益率与β值（系统性风险）线性相关；而且证券市场线无论对单个证券还是投资组合都是成立的。（　）
[答案]√
[解析]本题考核的是对证券市场线的理解。证券市场线就是我们常说的资本资产定价模型，它能够清晰地反映个别资产（或投资组合）必要收益率与其所承担的系统风险β系数之间的线性关系。
三、套利定价理论（07年新增内容）（注意客观题）
套利定价理论（AＰＴ），也是讨论资产的收益率如何受风险因素影响的理论。所不同的是，套利定价理论认为资产的预期收益率并不是只受单一风险的影响，而是受若干个相互独立的风险因素，如通货膨胀率、利率、石油价格、国民经济的增长指标等的影响，是一个多因素的模型。
套利定价理论认为，同一个风险因素所要求的风险收益率对于所有不同的资产来说都是相同的，因此，每个的大小对于不同的资产都会给出同样的数值。
不同资产之所以有不同的预期收益，只是因为不同资产对同一风险因素的响应程度不同。
例题：
1、以下关于套利定价理论的说法中正确的是（）。
A．资产的收益率受很多因素的影响，如通货膨胀、利率、石油价格等都能影响资产的收益率B．同一风险因素所要求的收益率对于不同的资产来说是不相同的
C．纯粹利率对于不同的资产来说是相同的
D．不同资产的收益率的不同只能通过bi的不同来实现
[答案]ACD
[解析]注意同一风险因素所要求的收益率对于不同的资产来说是相同的，这是套利定价理论的一个基本结论。
2、套利理论与资本资产定价模型所不同的是套利定价理论认为资产的预期收益率并不只是受单一风险的影响，而是受若干个相互独立的风险因素的影响，是一个多因素的模型。（）
[答案]√
[解析]见教材P46的有关论述