第九章第一节 证券投资咨询业务
一、证券投资咨询业务界定
1997年12月25日国务院证券委员会发布的《证券、期货投资咨询管理暂行办法》规定，证券、期货投资咨询是指从事证券、期货投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以向证券、期货投资人或者客户提供证券、期货投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动。《中华人民共和国证券法》在第125条和第169条明确规定了可以从事证券投资咨询业务的两类主体：证券公司和经国务院证券监督管理机构批准从事证券服务业务的投资咨询机构。
2010年10月12日，中国证监会同时颁布了《证券投资顾问业务暂行规定》和《发布证券研究报告暂行规定》，明确了证券投资顾问和发布证券研究报告业务是证券投资咨询业务的两类基本形式。这两个规定自2011年1月1日起施行。这是规范证券公司、证券投资咨询机构从事证券投资顾问、发布证券研究报告业务行为，保护投资者合法权益，维护证券市场秩序的又一重要举措。
1．证券投资顾问业务，是指证券公司、证券投资咨询机构接受客户委托，按照约定，向客户提供涉及证券及证券相关产品的投资建议服务，辅助客户作出投资决策，并直接或者间接获取经济利益的经营活动。投资建议服务内容包括投资的品种选择、投资组合以及理财规划建议等。基本原则是守法合规、诚实信用、忠实客户利益。
2．发布证券研究报告，是指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。证券研究报告主要包括涉及证券及证券相关产品的价值分析报告、行业研究报告、投资策略报告等。证券研究报告可以采用书面或者电子文件形式。基本原则是合法原则，独立、客观、公平、审慎原则。
《证券投资顾问业务暂行规定》和《发布证券研究报告暂行规定》明确了证券投资顾问和证券分析师的角色定位，强调了证券研究在证券服务体系中的基础作用，反映了证券投资咨询是向客户提供专业顾问服务的本质特征。
二、我国证券分析师与投资顾问的基本内涵
(一)证券分析师
按照《发布证券研究报告暂行规定》规定，在发布的证券研究报告(包括涉及证券及证券相关产品的价值分析报告、行业研究报告、投资策略报告等)上署名的人员，应当具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。换言之，我国的证券分析师是指那些具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记的从事发布证券研究报告的人员。
例9—1(2012年3月真题·多选题)以下关于证券分析师的说法中，正确的是（ ）。
A．职业投资分析人是指从事作为投资决策过程的一部分，对财务、经济、统计数据进行评价或应用的个人
B．在美、英、日等资本市场发达的国家里，“证券分析师”一般是指在较宽泛的意义上参与证券投资决策过程的相关专业人员
C．证券分析师包括基于企业调研进行单个证券分析评价的分析师
D．证券分析师不包括从事证券组合运用和管理的投资组合管理人、基金管理人，以及提供投资建议的投资顾问
【参考答案】ABC
【解析】 证券分析师不仅包括基于企业调研进行单个证券分析评价的分析师，还包括从事证券组合运用和管理的投资组合管理人、基金管理人，以及提供投资建议的投资顾问，甚至包括经济学家、企业战略分析师等一系列广泛的职业人。
例9-2(2012年3月真题‘多选题)证券分析师的主要职能包括（ ）。
A．运用各种有效信息，对证券市场或个别证券的未来走势进行分析预测，对投资证券的可行性进行分析评判
B．为投资者的投资决策过程提供分析、预测、建议等服务，传授投资技巧，倡导投资理念，引导投资者进行理性投资
C．为涉及上市公司收购、兼并、重组等方面的业务提供财务顾问服务
D．为主管部门、地方政府等的决策提供依据
【参考答案】ABCD
(二)证券投资顾问
《证券投资顾问业务暂行规定》明确规定，向客户提供证券投资顾问服务的人员，应当具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券投资顾问。证券投资顾问不得同时注册为证券分析师。换言之，我国的证券投资顾问尽管与证券分析师一样具有证券投资咨询执业资格，但由于从事的证券投资咨询业务形式不同，而由中国证券业协会注册登记为区别于证券分析师的另一类证券投资咨询人员。
三、证券投资顾问服务和发布证券研究报告的区别和联系
(一)立场不同
证券投资顾问基于特定客户的立场，遵循忠实客户利益原则，向客户提供适当的证券投资建议；证券分析师基于独立、客观的立场，对证券及证券相关产品的价值进行研究分析，撰写发布研究报告。
(二)服务方式和内容不同
证券投资顾问在了解客户的基础上，依据合同约定，向特定客户提供适当的、有针对性的操作性投资建议，关注品种选择、组合管理建议以及买卖时机等；证券研究报告操作上向不特定的客户发布，提供证券估值等研究成果，关注证券定价，不关注买卖时机选择等具体的操作性投资建议。
(三)服务对象有所不同
证券投资顾问一般服务于普通投资者，强调针对客户类型、风险偏好等提供适当的服务；证券研究报告一般服务于基金、QFIl等能够理解研究报告和有效处理有关信息的专业投资者，强调公平对待证券研究报告接收人。
(四)市场影响有所不同
证券投资顾问服务与特定客户的证券投资及其利益密切相关，但通常不会显著影响证券定价；证券研究报告向多个机构客户同时发布，对证券价格可能产生较大影响。
同时，证券投资顾问业务和发布证券研究报告两类基本业务形式又有密切联系。在服务流程上，证券研究报告一般是证券投资顾问服务的重要基础，证券投资顾问团队依据证券研究报告以及其他公开证券信息，整合形成有针对性的证券投资顾问建议，再按照协议约定向客户提供。
中国证监会发布的《证券投资顾问业务暂行规定》和《发布证券研究报告暂行规定》基于上述不同的特征，对两类基本业务形式作出界定，分别提出制度规范要求。同时，两个规定也体现出两类业务的联系。《证券投资顾问业务暂行规定》第l6条规定，证券投资顾问向客户提供投资建议，应当具有合理的依据；投资建议的依据包括证券研究报告或者基于证券研究报告、理论模型以及分析方法形成的投资分析意见等。第17条要求证券公司、证券投资咨询机构应当为证券投资顾问服务提供证券研究支持。
四、发布证券研究报告的业务模式、流程管理与合规管理
(一)证券公司发布证券研究报告的基本模式和流程管理
证券研究报告由专门研究部门制作。研究部门的研究人员负责撰写、制作证券研究报告。
证券研究报告的基本要素包括：宏观经济、行业或上市公司的基本面分析；上市公司盈利预测、法规解读、估值及投资评级；相关信息披露和风险提示。其中，投资评级是基于基本面分析而作出的估值定价建议，不是具体的操作性买卖建议。
证券研究报告制作完成后，通过证券公司的证券研究报告发送系统或者电子邮件等方式，同时发送给基金、资产管理机构等机构客户和公司的投资顾问团队以及公司内部部门。研究部门向机构客户提供证券研究报告的报酬，包含在证券公司提供交易席位产生的佣金收人中；研究部门也会向机构客户直接销售证券研究报告，获取销售收入。
证券研究报告的发布流程通常包括五个主要环节：
1．选题，即选择和覆盖研究对象。
2．撰写，包括数据资料收集、研究分析和报告写作。
3．质量控制。研究报告撰写完成后，研究部门的质量审核人员对分析前提、分析逻辑、使用工具和方法等进行审核，控制报告质量。
4．合规审查。由公司的合规管理人员或者研究部门的合规员负责，审查证券研究报告是否符合法律法规规范，是否涉及非公开信息、利益冲突情形等。
5．发布。一般通过研究报告发送系统同时向公司确定的发布对象发送，系统自动留痕。实践中，有部分证券公司的研究部门指定岗位负责发送，也有公司的研究部门授权机构客户服务部门向机构客户发送。
(二)证券投资咨询机构发布证券研究报告的业务模式
在证券研究领域已经确立一定市场地位的证券投资咨询机构，主要有三种收入实现方式：
1．向基金等机构客户提供证券研究报告。证券投资咨询机构与证券公司签订协议，向租用证券公司交易席位的基金等机构客户发送证券研究报告，由证券公司将出租交易席位产生的佣金收入的一部分，作为证券研究服务费转移支付给证券投资咨询机构。
2．向基金之外的保险、私募等机构投资者销售证券研究报告，收取销售收入。
3．与证券公司签订协议，向证券公司的经纪客户(除基金外的客户)发送证券研究报告，由证券公司统一向证券投资咨询机构支付费用。
(三)合规管理
大部分从事发布证券研究报告业务的证券公司、证券投资咨询机构，根据自身实际情况，建立了内部控制机制和隔离墙制度。部分公司已经建立清晰合理、运转有效的证券研究报告合规审查、证券分析师跨越隔离墙管理制度。实践中，在证券研究报告发布前，部分证券公司由合规管理部门对研究报告进行合规审查；部分证券公司由研究部门的合规专员岗进行合规审查。合规管理部门和相关业务部门负责证券分析师跨越隔离墙行为的审批和监控，防止证券分析师利用跨墙接触的非公开信息发布研究报告，以及投资银行部门干涉证券研究报告的独立性。
《发布证券研究报告暂行规定》对合规管理、利益冲突防范机制等提出明确要求。证券公司和证券投资咨询机构应当按照规定，完善合规管理制度和机制，切实规范发布证券研究报告行为。
1．隔离墙制度与跨越隔离墙管理。隔离墙是证券公司以信息隔离为核心的内部控制机制，实现存在利益冲突的部门和业务的相互隔离，防止保密信息或非公开信息在相关部门问的有害传递，防范内幕交易和利益冲突。建立隔离墙制度是国际投资银行应对利益冲突等问题和风险，通过多年积累，逐步探索形成的行业惯例。各国家和地区对隔离机制的标准不一，基本内容多为原则性要求：一是券商均应当制定符合有关法律法规要求的内部隔离制度；二是明确可能发生信息滥用和利益冲突的情形；三是明确信息隔离的具体手段和程序。
2．静默期制度。静默期一般指证券机构担任证券公开发行活动的承销商或财务顾问，在本机构承销或管理的证券发行活动之前和之后的一段时期内，其研究人员不得对外发布关于该发行人的研究报告。静默期的意义在于，防止分析师为配合本公司投资银行业务调控发行人股价的需要，发布倾向性、误导性的研究报告。
《发布证券研究报告暂行规定》借鉴国际惯例，确立了静默期制度要求。第16条规定，证券公司、证券投资咨询机构从事发布证券研究报告业务，同时从事证券承销与保荐、上市公司并购重组财务顾问业务的，应当根据有关规定，按照独立、客观、公平的原则，建立健全发布证券研究报告静默期制度和实施机制，并通过公司网站等途径向客户披露静默期安排。这种规定基于当前境内证券市场的实际情况，强调了证券公司和证券投资咨询机构的制度与机制建设、告知客户有关静默期安排的义务。
